中國建材股份有限公司

中國建材（CNBM）是中國最大的上市水泥及建材集團，並透過其國有母公司，成為中國產業整合的工具之一。如今投資論點與其說建立在水泥業務上，不如說取決於新材料業務的成長與工程出口，能否跑贏國內建築業的低迷。

產業地位

中國水泥業是成熟且供過於求的產業。熟料需求跟隨房地產開工與基礎建設支出，而兩者自2021年以來雙雙下滑，中國建材自身的營收曲線即反映此一影響：2021財年為427.3億美元、2023財年為295.8億美元、2025財年為254億美元。相較於安徽海螺水泥、華潤建材科技、華新水泥及金隅集團，中國建材的競爭優勢在於全國布局而非每噸成本，其遍布各省的數百家工廠意味著，在產能利用率最弱的地區仍須承擔固定成本。就業務組合廣度而言，Holim是相關的國際對照，但中國建材的國內比重遠高於其。

因此，集團的定位具雙重性。在水泥業務上，它身處萎縮市場中的價格接受者，若無國家協調的減產，拉升熟料價格的能力有限。在玻璃纖維、石膏板及風電葉片方面，它透過中國巨石與北新建材（泰山）掌握真正的規模，且新材料分部於2025財年成長14.4%至555.6億元人民幣，而水泥業務則萎縮。決定集團能否重返獲利的，正是這種分化，而非水泥本業。

競爭優勢

有三項資產至關重要。第一，新材料組合：石膏板、玻璃纖維、風電葉片、鋰電池隔膜及碳纖維，讓中國建材得以接觸能源轉型與電子需求，這是純水泥同業所欠缺的，而該分部在虧損年度仍成長14.4%，證明產品確有銷售。第二，中材科技的工程業務，在逾100個國家交付水泥及礦業EPC專案；其合約收入獨立於中國熟料價格，並讓集團在競爭對手察覺之前，就能掌握海外工廠需求。

第三，資產負債表與母公司。2025財年營運現金流為225.2億元人民幣，對照總資產4,895.4億元人民幣及權益1,864.1億元人民幣，意味著集團吸收虧損的能力比槓桿較高的民營生產商更持久。國資委監管的45.02%持股，使其得以取得國家融資，並在任何強制性產能整合中扮演角色。骨料則增添第四支柱：2025年銷量達1.4億噸，此產品線的定價動態優於熟料。

策略擴張

數字所隱含的策略，是將資本從熟料轉向新材料，並從中國轉向海外。位於埃及、美國、印度及坦尚尼亞的製造基地，使玻璃纖維、石膏板、風電葉片及碳纖維產能貼近非中國客戶，從而降低對國內建築業及針對中國出口的貿易措施的曝險。中材科技橫跨亞洲、非洲、中東、歐洲及美洲的EPC訂單簿支持同一邏輯：在水泥需求仍成長的地方銷售設備與工程，而非在需求萎縮的地方。

在國內，擴張可能以整合而非新建的形式進行。在國有母公司持股45.02%的情況下，中國建材是吸收較弱生產商、淘汰過剩熟料產能的自然載體，此過程短期耗費現金，但日後支撐定價。這條路徑的風險在於時機：新材料產能需數年才能逐步放量，而支撐它的水泥現金流仍在下降，2026年前九個月營收下滑2.59%，歸屬虧損達7.28億元人民幣。

風險與展望

第一項風險是中國建築業低迷期延長。2025財年營收254億美元為連續第五年下滑，而2025財年淨虧損5.4億美元顯示，削減成本正輸給價格與銷量的下滑。第二是槓桿：4,895.4億元人民幣資產對照1,864.1億元人民幣權益，若熟料價格再度下跌，或水泥資產減值損失累積，緩衝空間有限。第三是對少數股東的公司治理。45.02%的國有持股意味著產能關閉、關係人交易及資本配置的決策依循國資委優先事項，而港交所3323的持有人對該議程幾無影響力。

抵銷上述風險的理由具說服力。新材料成長14.4%至555.6億元人民幣，骨料達1.4億噸，營運現金流維持在225.2億元人民幣，且國際製造與EPC布局確有其事，而非僅止於宣布。若中國熟料定價趨穩、新材料基礎逐步放量，集團獲利應可從低基期回升。基於這樣的規模、現金創造與結構性曝險平衡，中國建材的VerityRank分數為87/100。